中金：再生鋁價值抬升之路

中金發(fā)布研究報告稱，一方面，隨著原鋁產(chǎn)能紅線逐漸逼近，再生鋁作為供給增量愈發(fā)重要。另一方面，作為重要的綠色轉(zhuǎn)型金屬，我國以火電作為主要能源的電解鋁卻受困于自身“高能耗、高污染”的雙高特性。雙碳愿景下，再生鋁綠色價值有望逐步顯化。CCER重啟為再生鋁減碳價值提供了市場定價平臺。出口方面，歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機制(CBAM)自2023年10月1日起正式步入三年過渡期，將于2026年正式開始征稅。未來假若碳關(guān)稅生效，再生鋁制品獲得的碳成本優(yōu)勢值得關(guān)注。

前言：

如同自然界的礦物會隨著地質(zhì)運動而在經(jīng)年累月中積存，城市礦山資源也隨著工業(yè)化城市化的進程而逐步累積。自21世紀(jì)初以來，中國的工業(yè)化城鎮(zhèn)化加速發(fā)展，對應(yīng)的金屬消費也逐年攀升。二十余年間，中國已經(jīng)積累了豐富的城市礦山資源。根據(jù)循環(huán)周期來推算，部分種類已迎來加速釋放期。

作為“城市礦山”系列的開篇報告，將分析國內(nèi)再生鋁的行業(yè)格局，并聚焦作為產(chǎn)量主要約束的廢料供給環(huán)節(jié)，嘗試通過歷年分下游的鋁消費量、回收率以及循環(huán)年限測算未來再生鋁供給。其中鋁罐箔作為目前供給主力，未來增量則主要來自汽車板塊。向后看，隨著再生鋁的綠色價值顯化，以及保級回收體系對于附加值的提升，再生鋁行業(yè)將加速擴容。

▍中金主要觀點如下：

我國再生鋁加工行業(yè)產(chǎn)能過剩，小而分散，廢料供給是現(xiàn)階段主要制約

目前，我國再生鋁行業(yè)加工產(chǎn)能過剩而原料供給不足。雖然根據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會(IAI)統(tǒng)計，2020年我國廢鋁回收率已高達77%，處于全球領(lǐng)先水平。但由于我國進入工業(yè)化的時間相對較晚，社會上鋁的積累量仍有待提升，因此廢鋁產(chǎn)出不足，疊加近年來我國廢鋁進口標(biāo)準(zhǔn)逐步收緊，再生鋁加工環(huán)節(jié)長期處于原料短缺、開工率低迷的狀態(tài)。結(jié)合日本等成熟國家經(jīng)驗，隨著回收系統(tǒng)的逐步完善，以及社會存量鋁的報廢高峰到來，預(yù)計我國廢鋁供應(yīng)也將逐漸轉(zhuǎn)向國內(nèi)社會廢料為主、進口廢料僅作為補充的格局。

由于再生鋁行業(yè)進入門檻低、地域性強，我國再生鋁行業(yè)呈現(xiàn)出小而分散、回收質(zhì)量不高、上游回收環(huán)節(jié)類別混雜、中游研發(fā)投入不足的特點。因此，再生鋁加工企業(yè)難以精細(xì)化區(qū)分處理原料并做到保級回收。根據(jù)SMM統(tǒng)計，2021年，約80%的廢鋁用于生產(chǎn)經(jīng)濟附加值較低的鑄造合金,相較于保級生產(chǎn)原牌號產(chǎn)品而言，這樣經(jīng)濟價值損耗巨大，導(dǎo)致再生鋁產(chǎn)業(yè)利潤微薄。

但也看到這一現(xiàn)狀正在逐步得到改善，一方面上游“兩網(wǎng)融合”體系持續(xù)完善，另一方面《鋁行業(yè)規(guī)范條件》中規(guī)定“新建再生鋁項目的規(guī)模應(yīng)在年產(chǎn)10萬噸以上，現(xiàn)有再生鋁企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模不小于年產(chǎn)5萬噸”。在行業(yè)激烈的成本競爭和原料短缺下，預(yù)計小型落后產(chǎn)能有望逐步出清，競爭格局趨于改善。

根據(jù)模型，鋁罐箔為目前廢鋁供給主力，汽車再生鋁或?qū)⒂瓉砉┬鑳赏?/span>

由于回收行業(yè)的分散性和不規(guī)范性，難以自下而上直接統(tǒng)計每年的廢鋁供給量。本篇報告中，建立了廢鋁供給量預(yù)測模型，通過歷年分下游的鋁消費量，結(jié)合其回收率、使用年限等要素，推算出未來再生鋁供應(yīng)量。從模型結(jié)果來看，雖然建筑和電力板塊用鋁存量大(1980年-2023年累計終端消費中建筑占比25.6%，電力線纜占比16.7%)，但其循環(huán)周期較長，十年內(nèi)對應(yīng)廢鋁供給都難以放量。

鋁罐箔則在一年內(nèi)就能迅速進入循環(huán)，且回收率較高，因而成為目前廢鋁供給的主要來源。向前看，自2021年起，我國汽車迎來報廢高峰，且輕量化需求與新能源滲透率提升共同驅(qū)動單車用鋁增長。供需兩旺下，汽車鋁材閉環(huán)保級回收模式或?qū)⑴d起。

綠色價值顯化以及加工附加值提升共同驅(qū)動行業(yè)加速成長。具有渠道整合、保級回收能力的大型企業(yè)或表現(xiàn)更優(yōu)。

一方面，隨著原鋁產(chǎn)能紅線逐漸逼近，再生鋁作為供給增量愈發(fā)重要。另一方面，作為重要的綠色轉(zhuǎn)型金屬，我國以火電作為主要能源的電解鋁卻受困于自身“高能耗、高污染”的雙高特性。雙碳愿景下，再生鋁綠色價值有望逐步顯化。CCER重啟為再生鋁減碳價值提供了市場定價平臺。出口方面，歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機制(CBAM)自2023年10月1日起正式步入三年過渡期，將于2026年正式開始征稅。未來假若碳關(guān)稅生效，再生鋁制品獲得的碳成本優(yōu)勢值得關(guān)注。

除此之外，再生鋁廠家正發(fā)力投入保級回收，從而提高產(chǎn)品附加值，增厚盈利。全球經(jīng)驗來看，再生鋁龍頭諾貝麗思通過與主流車企廣泛建立閉環(huán)回收的合作關(guān)系，向上穩(wěn)定回收渠道，向下深度介入整車設(shè)計，合作開發(fā)車用鋁板，從而獲取加工利潤的顯著優(yōu)勢。向后看，我國再生鋁加工產(chǎn)能仍在加速放量，且其中保級回收的變形合金項目占比不斷提升。未來具有整合渠道、保級回收能力的大型再生鋁回收企業(yè)或表現(xiàn)更優(yōu)。

風(fēng)險提示：

廢鋁回收體系建設(shè)不及預(yù)期，鋁制品循環(huán)壽命超預(yù)期，全球碳達峰碳中和行動進度不及預(yù)期。