銅：關(guān)注宏微觀共振機會 逢低多單參與

     近期銅價仍延續(xù)區(qū)間震蕩，主要原因是宏微觀條件未能形成共振。接下來，宏觀上，即將進入3月，會面對國內(nèi)兩會及美聯(lián)儲議息會議，也是國內(nèi)政策傳導效果驗證期，關(guān)注兩會 現(xiàn)實需求與議息會議能否有共振及共振方向；供需上，關(guān)注礦的擾動能否傳導至冶煉，更需關(guān)注庫存的變動能否有超預期的表現(xiàn)。策略上，短期區(qū)間操作應(yīng)對，中長期逢低做多為主。

　　宏觀預期兌現(xiàn)期到來

　　當前中美宏觀預期反復。美國方面，美聯(lián)儲降息預期一再延后，去年12月，當美聯(lián)儲主席突然轉(zhuǎn)向，交易員開始押注美聯(lián)儲會大幅降息，最早從3月開始，降息幅度最高達到了175個基點，但在一連串的經(jīng)濟數(shù)據(jù)出爐，以及1月份議息會議后，債券市場交易員不得不開始重新審視降息預期。當前互換市場利率顯示，預測美聯(lián)儲今年降息3次，每次降息25個基點，回歸美聯(lián)儲降息3次的預測。美元指數(shù)最高上沖至105，市場已經(jīng)充分反應(yīng)，接下來可能要再次交易降息預期。國內(nèi)處于需求預期與政策預期的博弈中，需求預期偏悲觀，最近央行也是下調(diào)了利率，市場反應(yīng)依然平淡，實際利率還是偏高。財政政策的釋放需要后續(xù)會議的確認，但是受限于財政收入的下滑，市場對中央財政的支持力度仍有懷疑。

　　進入3月份后，幾個重要會議將舉辦，國內(nèi)的兩會、4月政治局會議、可能的三中全會；海外的美聯(lián)儲3月份議息會議、美國大選“超級星期二”等；國內(nèi)預計2024年目標GDP5%，屆時財政赤字率等重要指標也將公布，會感知到中央財政力度如何（外需、消費或都欠佳），此外，財政前置，看需求現(xiàn)實表現(xiàn)情況；美國通脹呈回落趨勢，聯(lián)儲如果擔心蕭條和通縮，就早一點降息，如果擔心二次通脹，就晚一點降息，就看怎么抉擇，但若一系列數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟仍有韌性，上半年降息概率就不大了。簡單來說，中國好 美國降息早一點=利多，中國不好 美國降息晚一點=利空。

　　銅礦擾動超預期

　　上周SMM進口銅精礦指數(shù)（周）報23.50美元/噸，較上一期的22.43美元/噸增加1.07美元/噸，雖企穩(wěn)但仍處于低位水平。近期有貿(mào)易商以20美元中位的加工費向冶煉廠出售三月份裝期的Cerro Verde銅精礦1萬噸。SMM調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2月僅有一家冶煉廠有檢修計劃，3月也僅有一家冶煉廠有檢修計劃，冶煉廠的檢修時間將集中在2季度，有檢修計劃的冶煉廠高達10家，若銅礦依然緊張，檢修家數(shù)或更多。預計二季度中國冶煉廠集中檢修期可以支撐幫助中國冶煉廠抬升現(xiàn)貨TC至30-40美元的水平。

　　年后現(xiàn)貨TC快速下跌，已降至歷史低位水平，按此TC計算冶煉利潤轉(zhuǎn)負，但長單TC并不低。此次快速下跌可能是銅供應(yīng)端意外因素導致的，并不是市場行為倒逼礦山減產(chǎn)、停產(chǎn)，礦山利潤仍然非常可觀。雖有巴拿馬礦山停產(chǎn)，但在利潤的激勵下，礦山有增產(chǎn)的動力，全球部分礦山公布的24年指引產(chǎn)量是增加的，減量可能未必如TC表現(xiàn)的如此緊張。需關(guān)注TC進一步變化以及冶煉廠檢修計劃。如果海外持續(xù)擾動導致發(fā)運量減小，影響二季度國內(nèi)銅精礦進口量，那么這個檢修家數(shù)和時長可能增多，可關(guān)注港口精礦庫存、實際進口量變化等評估后續(xù)礦山緊張程度。

　　需求分析

　　目前市場需要關(guān)注的是庫存的變化。一般來說春節(jié)前兩周開始進入到累庫階段，節(jié)后5周開始去庫。我們用有色網(wǎng)社庫 保稅區(qū)庫存做跟蹤，前兩年節(jié)后首周庫存累積增量約為12萬噸，最高累積到約49萬噸。今年，節(jié)后首周累積增量為11.7萬噸，接近前兩年水平，26日數(shù)據(jù)顯示，庫存量為32萬噸，低于過去兩年同期的45萬噸。由此看出，增速可以，但受制于低基數(shù)，總的庫存量是偏低的。節(jié)后五周，2022年累庫增量21萬噸，2023年增量為25萬噸，2023年國內(nèi)銅現(xiàn)貨升水平均值119元/噸，較2022年平均升水243元/噸下降51%。關(guān)注今年累庫幅度，若2024年庫存量能達到前兩年的水平，現(xiàn)貨升水表征的供需或進一步改善，畢竟預計今年整體的需求或弱于去年。繼續(xù)關(guān)注累庫高度以及去庫速度。

　　初級加工行業(yè)周度開工數(shù)據(jù)顯示，節(jié)后第一周國內(nèi)主要精銅桿企業(yè)周度開工率為55.32%，環(huán)比節(jié)前上升23.45個百分點，假期結(jié)束后，多數(shù)企業(yè)已陸續(xù)開工，但產(chǎn)量爬坡還需一段時間，預計下周將繼續(xù)提高。上周漆包線市場并未正式開始買賣，需等待元宵節(jié)后市場需求將顯現(xiàn)。從復工時間上來看，大部分漆包線企業(yè)均按計劃復工。電纜方面大多數(shù)線纜企業(yè)均按計劃時間開工，工人正陸續(xù)返崗，預計元宵節(jié)后才可全部到崗，地產(chǎn)和建筑工程類訂單總量有所減少，電網(wǎng)類訂單目前表現(xiàn)尚可。

　　綜上，宏觀氛圍上，當下美聯(lián)儲降息預期再次延后 國內(nèi)弱現(xiàn)實下的政策預期；焦點聚焦國內(nèi)，即將進入3月，會面對國內(nèi)兩會及美聯(lián)儲議息會議，也是國內(nèi)政策傳導效果驗證期，關(guān)注兩會 現(xiàn)實需求與議息會議能否有共振及共振方向。供應(yīng)上，礦山干擾較多，現(xiàn)貨TC暴跌，按此TC計算冶煉利潤轉(zhuǎn)負，但長單TC并不低，國內(nèi)大部分冶煉企業(yè)仍是長單為主，實際影響關(guān)注檢修計劃、港口精礦庫存、實際進口量變化等評估后續(xù)礦山緊張程度；需求上，節(jié)后第一周累庫幅度接近去年，繼續(xù)關(guān)注累庫高度以及去庫速度，以觀察國內(nèi)需求恢復情況，據(jù)反饋下游恢復略低于季節(jié)性。策略上，波動率處于極低位置，在波動率起來之前還是區(qū)間操作為主，主要波動區(qū)間67000-70000，關(guān)注3月份后波動率能否走高，銅的長期預期是比較好的，24年主要是找尋低點做多。