銅價(jià)開啟回調(diào)休整

全球顯性庫(kù)存水平

數(shù)據(jù)來源：Wind、中信建投期貨

　　7月中旬以來，滬銅主力保持在6.8萬元/噸水平以上，8月份價(jià)格突破7萬元/噸大關(guān)，觸及70940元/噸，刷新近16個(gè)月價(jià)格紀(jì)錄。然而，隨后價(jià)格連續(xù)下跌。分析認(rèn)為，銅價(jià)此輪顯著的雙向波動(dòng)主要源于不充分的利好預(yù)期交易所致。

　　看漲動(dòng)力不足

　　銅價(jià)上漲至7萬元/噸，主要驅(qū)動(dòng)力來自美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策、我國(guó)經(jīng)濟(jì)利好政策的落實(shí)，以及對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的轉(zhuǎn)向預(yù)期。盡管美國(guó)通脹數(shù)據(jù)回落，但7月末歐美利率決議中“鴿派”的表態(tài)，讓市場(chǎng)對(duì)緊縮周期即將結(jié)束的預(yù)期升溫。CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察及點(diǎn)陣圖顯示，9月份，美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)利率維持在5.25%~5.5%的概率高達(dá)84.5%，這意味著目前交易員普遍預(yù)計(jì)，7月份是美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的終點(diǎn)。

　　然而，對(duì)于海外加息的預(yù)期需要保持警惕，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)仍有可能延長(zhǎng)緊縮政策的結(jié)束周期，這是因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)具備承受更高利率的韌性。美國(guó)二季度GDP數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)投資保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，特別是私人投資相較一季度增長(zhǎng)了17.6個(gè)百分點(diǎn)，其中，非住宅固定投資增長(zhǎng)了7.1個(gè)百分點(diǎn)。投資數(shù)據(jù)反映了經(jīng)濟(jì)的改善程度，私人投資需求的回暖決定美國(guó)下半年實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸的關(guān)鍵。在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)堅(jiān)挺的基礎(chǔ)上，6月份，美國(guó)核心PCE同比增幅仍高達(dá)4.1%，超過美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)一倍以上，這意味著緊縮政策周期的結(jié)束可能會(huì)延長(zhǎng)。

　　我國(guó)的經(jīng)濟(jì)利好政策主要體現(xiàn)在發(fā)布的刺激政策中。部分政策提到了活躍資本市場(chǎng)以及適時(shí)調(diào)整地產(chǎn)政策，改善了投資者對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。7月末，上海、廣州等一線城市相繼“發(fā)聲”，支持剛性和改善性住房需求。國(guó)家發(fā)改委也推出了擴(kuò)大消費(fèi)的政策措施，將穩(wěn)定大宗消費(fèi)置于首位，進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心。

　　但是，當(dāng)前市場(chǎng)樂觀預(yù)期難以充分實(shí)現(xiàn)，實(shí)際經(jīng)濟(jì)尚未觸底。國(guó)內(nèi)投融資信心仍然不足，社融存量同比變化的環(huán)比增速正在擴(kuò)大。此外，地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于收縮狀態(tài)，土地購(gòu)置和成交數(shù)據(jù)顯示，地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的預(yù)期仍然疲弱，未有明顯改善。總體而言，國(guó)內(nèi)的重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)難以維持持久的樂觀預(yù)期。

　　對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景的看法轉(zhuǎn)變，主要受國(guó)內(nèi)利好政策導(dǎo)向以及海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)影響。國(guó)內(nèi)的刺激政策加強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的信心。在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，美國(guó)第二季度GDP加速增長(zhǎng)，商會(huì)消費(fèi)者信心指數(shù)上升等，交易員逐漸放棄了對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的悲觀態(tài)度，對(duì)經(jīng)濟(jì)軟著陸的信心增強(qiáng)。然而，全球主要經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè)PMI大多低于榮枯線，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的不確定性指數(shù)大幅波動(dòng)。宏觀經(jīng)濟(jì)缺乏明確的指引，對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的看法需要更多數(shù)據(jù)的支持，這也意味著未來仍然存在著不明朗的風(fēng)險(xiǎn)。

　　看跌庫(kù)存支撐

　　目前，銅的全球顯性庫(kù)存僅為25萬噸，是支撐銅價(jià)相對(duì)高位的基礎(chǔ)。近期，銅的隱性庫(kù)存沖擊風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯現(xiàn)。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)外庫(kù)存趨勢(shì)不一致，盡管上海期貨交易所在淡季持續(xù)清庫(kù)，LME、COMEX的銅庫(kù)存卻在增加。

　　近期，洛陽(yáng)鉬業(yè)股份有限公司2022年及今年的季報(bào)顯示，該公司非洲銅存量為20.92萬噸。由于剛果（金）TFM礦山礦產(chǎn)特許權(quán)使用費(fèi)糾紛以及南非德班港口出口排單緊張問題，部分銅尚未進(jìn)入貿(mào)易環(huán)節(jié)，形成了隱性庫(kù)存。雖然這一糾紛已在今年4月29日解決，但由于非洲陸運(yùn)擁堵嚴(yán)重，預(yù)計(jì)從礦山到港口的運(yùn)輸至少需要1.5個(gè)月以上，而從南非德班海運(yùn)至上海港通常需要約21天。根據(jù)計(jì)算，量級(jí)的洛鉬非銅至少需要在8月中旬后才可能對(duì)國(guó)內(nèi)庫(kù)存產(chǎn)生影響。

　　此外，受制裁的俄羅斯烏拉爾礦業(yè)公司的銅及注銷的倉(cāng)單，由于交付后進(jìn)入流通環(huán)節(jié)，被動(dòng)成為隱性庫(kù)存的一部分。美國(guó)于7月21日對(duì)烏拉爾礦業(yè)實(shí)施金屬和采礦業(yè)收入制裁。烏拉爾礦業(yè)在俄羅斯的銅產(chǎn)量約占40%，與諾里爾斯克鎳業(yè)公司的產(chǎn)量相當(dāng)。在今年5月LME銅注冊(cè)倉(cāng)單大幅下降時(shí)，俄羅斯可用庫(kù)存占比從33%，增長(zhǎng)至66%。SMM數(shù)據(jù)顯示，7月底，國(guó)內(nèi)企業(yè)持有的俄銅貿(mào)易長(zhǎng)單交付后，這部分庫(kù)存從倉(cāng)庫(kù)進(jìn)入物流環(huán)節(jié)，到貨量不可避免。隨著上述20萬噸以上的庫(kù)存逐漸顯性化，全球庫(kù)存低水平對(duì)價(jià)格的支撐將減弱。

　　綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)壓力和基本面庫(kù)存沖擊風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前的價(jià)格水平上，銅價(jià)再次反彈缺乏強(qiáng)大的推動(dòng)力，短期內(nèi)可能維持回調(diào)的趨勢(shì)。未來2個(gè)月，銅價(jià)中樞將在6.8萬元/噸附近。